Chem366—— 未来4年内MDI需求增速大于供给增速，行业将进入2-3年的景气周期。目前全球共有八家MDI生产企业，根据我们的统计，除烟台万华外，在未来四年内（2013年以前）全球基本没有新产能投产。唯一的新产能是公司在2010年年中投产的30万吨产能。我们预计其中2010年能贡献新产量10万吨左右，2011年30万吨产能将完全释放。 

对于全球600余万吨的产能而言，30万吨的供给增长，相当于未来3年产能的复合增长率仅为1.7%。从需求分析，近20年间全球MDI每年的需求增长基本超越GDP2-3个百分点,因此即使未来三年内全球经济零增长，全球需求的增长也将大于供给增长。 

而根据我们对国内的统计，2009年国内MDI的表观消费量为98万吨，同比增长接近20%，其中进口比例约在1/3左右。而万华09年产量在40万吨以上，09年全年开工超过8成。受益于国内宏观经济的复苏，在09年三季度后，万华开工率基本达到满负荷。预计在经济持续复苏的情况下，2010年国内需求将同比维持15%-20%的增长。因此万华全年继续保持09年三季度以来的高开工率应无疑虑。我们认为根据以上的分析基础，在未来4年内MDI无论全球还是国内，需求增速都大于供给增速，MDI价格将有望持续上涨，MDI行业将进入2-3年的景气周期。 

宁波二期投产，烟台新厂即将开建，万华将继续在MDI行业中做大做强。公司目前产能50万吨，在宁波二期工程投产后，公司MDI产能将达到80万吨及36万吨煤制苯胺。烟台老厂搬迁项目已获批，将在八角工业园建设60万吨MDI，30万吨TDI项目，并且进行一系列的一体化配套建设。新项目建成后，老厂关停，公司MDI总产能将达到120万吨，以及30万吨TDI产品，此外宁波二期项目未来也不排除扩建的可能性，因此未来3-5年内，万华在全球MDI企业前三甲的位置将得以巩固，公司依托产能扩张仍将维持高速发展，同时新项目一体化，规模化的效应将降低MDI生产成本，增加公司MDI的竞争能力。

建筑节能领域未来将拉动MDI的需求聚氨酯材料是目前全球建筑领域应用最广泛的节能材料，建筑部从09年起已着手制定《建筑节能三年规划》，预计一旦规划出台，聚氨酯材料在国内的应用将逐步实现。目前，我国每年新增建筑面积约16-20亿立方米。建筑面积中除去窗户面积外其余约有2/3面积均可应用PU建筑节能材料，按照每平方米施工需MDI0.5公斤测算，如果推广后要求PU建筑节能材料的比例以50%统计，则每年新建建筑所需的MDI量约33.5万吨，此外还有400亿平方米的存量建筑需要改造，因此虽然替代过程将逐步推进，但前景非常广阔，我们预计在2-3年后，建筑节能方面的需求将有所体现。

PC项目仍处于持续开发中，一旦产业化，万华将重复MDI高速发展之路。公司一直致力于PC产品的产业化开发，目前仍处于开发进程中。我们认为由于PC与MDI的技术难点同为光气化反应，因此公司未来在PC产业化领域成功的可能性很大。目前国内PC尚没有实现工业化，而国内各级PC的消费总量每年在90万吨左右，全都依赖进口。因此一旦公司启动PC产业化建设，那公司将重复在MDI领域的高速发展之路。

 假设及盈利预测 

1.公司2010年，2011年MDI产能分别为55万吨，70万吨；2.根据国内供需情况，我们预测2010,2011年国内MDI（聚合与纯MDI的均价）的市场均价分别为19874.8元/吨，21862.5元/吨，如世博会期间，上海联恒，拜耳装置限产，则价格将有超预期表现.

在此假设条件下，我们测算公司2009年，2010年，2011年EPS分别为0.747，1.331，1.609元；维持买入评级。